Innholdsfortegnelse
- Standard-bytte for enkeltnavnskreditt
- CDS Time to Maturity eller Tenor
- Credit Event Triggers
- Fysisk kontra kontantoppgjør
- CDS-avviklingsprosessen utvikler seg
- Auksjon av kredittverdier
- Lehman Brothers Auksjon
- CDS "Big Bang"
- Bunnlinjen
Selv om credit default swaps (CDS) i utgangspunktet er forsikringer mot mislighold av en obligasjonsutsteder, brukte mange investorer disse verdipapirene for å se på en bestemt kreditthendelse. De store konkursene høsten 2008 fanget noen investorer i disse kontraktene utenfor vakt; tross alt hadde ikke en større CDS-hendelse skjedd siden Delphi i november 2005.
Hendelsene høsten 2008 var en test av systemene som avregner kreditt misligholdsavtaler. Denne artikkelen vil undersøke hva som skjer med CDS-innehavere når et selskap opplever en kredittbegivenhet, med Lehman Brothers (LEHMQ) -svikt som et eksempel.
Standard-bytte for enkeltnavnskreditt
For å forstå standardprosessen for kredittauksjon, er det nyttig å ha en generell forståelse av single-name credit default swaps (CDS). Et CDS med ett navn er et derivat der det underliggende instrumentet er en referanseplikt eller en obligasjon fra en bestemt utsteder eller referanseenhet.
Credit default-bytter har to sider i handelen: en kjøper av beskyttelse og en selger av beskyttelse. Kjøperen av beskyttelse forsikrer mot tap av hovedstol i tilfelle mislighold av obligasjonsutstederen. Derfor er credit default-bytter strukturert slik at hvis referanseenheten opplever en kreditthendelse, mottar kjøperen av beskyttelse betaling fra selgeren av beskyttelsen. (For mer, se: Credit Default Swaps. )
CDS Time to Maturity eller Tenor
Tenor - hvor mye tid som gjenstår på gjeldssikkerhetens løpetid - er viktig i et mislighold av kreditt, fordi det koordinerer løpetiden på kontrakten med løpetiden til den underliggende eiendelen. Et riktig strukturert kreditt mislighold må samsvare med løpetiden mellom kontrakt og eiendel. Hvis det er et misforhold mellom tenoren og eiendelets løpetid, er integrasjon ikke sannsynlig. Videre er koordinering mellom kontantstrømmer (og etterfølgende beregning av avkastning) bare mulig når tenor og formuesforfall er knyttet sammen.
I interdealer-markedet er standard tenor på credit default-bytter fem år. Dette blir også referert til som den planlagte terminen siden kreditthendelsen forårsaker en betaling av den beskyttede selgeren, noe som betyr at byttet vil bli avsluttet. Når tenoren går ut, gjør også betalingene på standardbyttet.
Credit Event Triggers
I CDS-verdenen er en kredittbegivenhet en trigger som får kjøperen av beskyttelse til å si opp og gjøre opp kontrakten. Kreditthendelser avtales når handelen inngås og er en del av kontrakten. De fleste CDS-ene med ett navn omsettes med følgende kredittbegivenheter som utløser: referanseenhets konkurs, manglende betaling, forpliktelse akselerasjon, avvisning og moratorium.
Fysisk kontra kontantoppgjør
Når en kreditthendelse inntreffer, kan oppgjør av CDS-kontrakten være fysisk eller i kontanter. Tidligere ble kreditthendelser avgjort via fysisk oppgjør. Dette betyr at kjøpere av beskyttelse faktisk leverte et obligasjon til selgeren av beskyttelse for par. Dette fungerte fint hvis CDS-kontraktsinnehaveren faktisk hadde den underliggende obligasjonen.
Etter hvert som CDS-er vokste i popularitet, ble de brukt mindre som et sikringsverktøy og mer som en måte å satse på visse kreditter. Faktisk er antallet CDS-kontrakter som er skrevet antallet kontantobligasjonene de er basert på. Det ville være et operativt mareritt hvis alle CDS-kjøpere av beskyttelse valgte å fysisk gjøre opp obligasjonene. En mer effektiv måte å gjøre opp CDS-kontrakter på måtte vurderes.
For det formål ble kontantoppgjør introdusert for mer effektivt å avvikle CDS-kontrakter med ett navn da kreditthendelser inntraff. Kontantoppgjør reflekterer bedre intensjonen fra de fleste deltakerne i CDS-markedet med ett navn, da instrumentet flyttet fra et sikringsverktøy til spekulasjons- eller kredittvisningsverktøy.
CDS-avviklingsprosessen utvikler seg
Etter hvert som CDS-er utviklet seg til et kreditthandelsverktøy, trengte også standardoppgjørsprosessen å utvikle seg. Volumet av CDS-kontrakter som er skrevet er mye større enn antallet fysiske obligasjoner. I dette miljøet er kontantoppgjør overlegen fysisk oppgjør.
I et forsøk på å gjøre kontantoppgjøret enda mer oversiktlig ble auksjonen for kredittbegivenheter utviklet. Kredittarrangementsauksjoner setter en pris for alle markedsdeltakere som velger å betale opp kontanter.
Kredittarrangementsauksjonen under International Swaps and Derivatives Association (ISDA) global protokoll ble igangsatt i 2005. Når kjøpere og selgere av beskyttelse underkaster seg å følge protokollen til en bestemt konkurs enhet, er de formelt enige om å gjøre opp sine kredittderivatkontrakter via auksjonsprosessen. For å delta må de sende inn et vedleggsbrev til ISDA via e-post. Dette skjer for hver kreditthendelse.
Auksjon av kredittverdier
Kjøpere og selgere av beskyttelse som deltar i auksjonen med kredittarrangementer, har et valg mellom kontantoppgjør og hva som faktisk er et fysisk oppgjør. Fysisk oppgjør i auksjonsprosessen betyr at du gjør opp på nettkjøpet eller -salget, ikke hver kontrakt. Dette er overlegen den forrige metoden, da den reduserer mengden obligasjonshandel som trengs for å gjøre opp alle kontraktene.
Auksjonsprosessen er to påfølgende deler. Den første fasen innebærer forespørsler om fysisk oppgjør og forhandlermarkedsprosessen der det indre markedets midtpunkt (IMM) er satt. Forhandlere legger inn bestillinger på gjelden til selskapet som har gjennomgått en kreditthendelse. Omfanget av mottatte priser brukes til å beregne IMM (for den nøyaktige beregningen som brukes, besøk:
I tillegg til at IMM blir satt, brukes forhandlermarkedet for å bestemme størrelsen og retningen på den åpne renten (nettokjøp eller nettsalg). IMM publiseres for visning og brukes i den andre fasen av auksjonen.
Etter at IMM er publisert, sammen med størrelsen og retningen på den åpne interessen, kan deltakerne bestemme om de ønsker å sende inn grenseordrer for auksjonen. Begrensede ordrer blir deretter matchet til åpne renteordrer. Dette er andre trinn i prosessen.
Lehman Brothers Auksjon
Lehman Brothers-svikten i september 2008 ga en sann test av prosedyrene og systemene som ble utviklet for å avgjøre kredittderivater. Auksjonen, som skjedde 10. oktober 2008, satte en pris på 8.625 cent på dollaren for Lehman Brothers gjeld. Det ble anslått at mellom 6 og 8 milliarder dollar skiftet hender under kontantoppgjøret av CDS-auksjonen. Gjenoppretting for Fannie Mae og Freddie Mac (FRE) var henholdsvis 91, 51 og 94, 00. (For å lære mer, les: Hvordan Fannie Mae og Freddie Mac ble reddet .)
Gjenvinningen var mye høyere for pantelånsfinansieringsselskapene som ble satt inn i konservatoriet, da den amerikanske regjeringen støttet gjeldene til disse selskapene.
Hva betyr prisen på 8.625 øre? Det betyr at selgerne av beskyttelse på Lehman CDS måtte betale 91.375 cent på dollaren til kjøpere av beskyttelse for å avvikle og avslutte kontraktene via Lehman-protokollens auksjonsprosess.
Med andre ord, hvis du hadde hatt Lehman Brothers-obligasjoner og hadde kjøpt beskyttelse via en CDS-kontrakt, ville du fått 91.375 cent på dollaren. Dette ville utlignet tapene dine på kontantobligasjonene du hadde. Du ville ha forventet å motta pari, eller 100, når de modnet, men ville bare ha mottatt gjenvinningsverdien etter konkursprosessen avsluttet. I stedet, siden du kjøpte beskyttelse med en CDS-kontrakt, mottok du 91.375. (For å lære mer, les: Case Study: The Collapse Of Lehman Brothers .)
CDS "Big Bang"
Ytterligere forbedringer og standardisering av CDS-kontrakter gjøres fortsatt. Sammen har de forskjellige endringene som blir implementert blitt kalt "Big Bang".
I 2009 begynte nye CDS-kontrakter å handle med en fast kupong på 100 eller 500 basispunkter, med forhåndsbetalingen avhengig av den oppfattede kredittrisikoen til den underliggende obligasjonsutstederen.
En annen forbedring er å gjøre auksjonsprosessen til en standard del av den nye CDS-kontrakten. Før var auksjonsprosessen frivillig, og investorer måtte registrere seg for hver protokoll hver for seg, noe som økte administrasjonskostnadene. Investorer må nå velge bort protokollen hvis de vil gjøre opp sine kontrakter utenom auksjonsprosessen (ved å bruke en forhåndsgodkjent liste over leverbare forpliktelser).
Bunnlinjen
Alle endringene i CDS-kontrakter bør gjøre at standardnavtaler med enkeltnavn er mer populære og lettere å bytte. Dette er representativt for evolusjonen og modenheten til ethvert finansielt produkt. (Hvis du vil lære mer, se: Credit Default Swaps: En introduksjon .)
