Fed-modellen dukket opp på begynnelsen av det 21. århundre som en metodevurdering for aksjer som ble brukt av Wall Street-guruer og finanspressen. Fed-modellen sammenligner aksjeutbytte og obligasjonsrente. Talsmenn siterer nesten alltid følgende tre attributter som årsakene til populariteten:
- Det er enkelt. Det støttes av empiriske bevis. Det støttes av økonomisk teori.
Denne artikkelen undersøker de grunnleggende konseptene bak Fed-modellen: Hvordan den fungerer, og hvordan den ble utviklet, og artikkelen vil også skissere utfordringene for suksess og teoretisk sunnhet.
Hva er Fed-modellen?
Fed-modellen er en verdsettelsesmetodikk som gjenkjenner et forhold mellom aksjemarkedets fremtidige avkastningsutbytte (vanligvis S&P 500-indeksen) og den 10-årige statsobligasjonsrenten (YTM).
Avkastningen på en aksje er den forventede inntjeningen de neste 12 månedene delt på dagens aksjekurs og er symbolisert som (E 1 / P S). Denne ligningen er det inverse av det velkjente fremtidige P / E-forholdet, men når det vises i samme avkastningsform, fremhever det det samme konseptet som obligasjonsrenten (YB) - det vil si begrepet avkastning.
Noen talsmenn for Fed-modellen tror avkastningsforholdet varierer over tid, så de bruker et gjennomsnitt av hver periodes avkastningssammenligning. Den mer populære metoden er der forholdet er fast til den spesielle verdien av null. Denne teknikken blir referert til som den strenge formen for Fed-modellen fordi den innebærer at forholdet strengt tatt er likestilling.
I den strenge formen er forholdet slik at det fremtidige aksjeutbyttet tilsvarer obligasjonsrenten:
YB = PS E1 hvor: YB = obligasjonsrentePS E1 = terminkurs
To konklusjoner kan trekkes av dette:
Forskjellen i terminrenten tilsvarer 0.
PS E1-Yb = 0
Alternativt er forholdet mellom terminrenten dividert med obligasjonsrenten lik 1:
(PS E1) ÷ YB = 1
Forutsetningen bak modellen er at obligasjoner og aksjer konkurrerer investeringsprodukter. En investor tar stadig valg mellom investeringsprodukter ettersom de relative prisene mellom disse produktene endres i markedet.
Origins
Navnet Fed Model ble produsert av Wall Street-fagfolk på slutten av 1990-tallet, men dette systemet er ikke offisielt godkjent av Federal Reserve Board. Den 22. juli 1997 introduserte Feds Humphrey-Hawkins-rapport en graf over det nære forholdet mellom langsiktige renter og avkastningen på S&P 500 fra 1982 til 1997.
Egenkapitalvurdering og langsiktig rente
Merk: Verdien-pris-forholdet er basert på I / B / E / S International Inc. konsensusestimat av inntjeningen de neste 12 månedene. Alle observasjoner gjenspeiler priser ved midten av måneden. Kilde: Federal Reserve
Kort tid etter, i 1997 og 1999, publiserte Edward Yardeni, da ved Deutsche Morgan Grenfell, flere forskningsrapporter som videre analyserte dette obligasjonsrenteforholdet. Han navnga forholdet til Fed's Stock Valuation Model, og navnet satt fast.
Den opprinnelige bruken av denne typen analyser er ikke kjent, men en sammenligning av obligasjonsrente og egenkapitalrenter er blitt brukt i praksis lenge før Fed grafiserte den og Yardini begynte å markedsføre ideen. For eksempel har I / B / E / S publisert avkastningen på S&P 500 mot det 10-årige statskassen siden midten av 1980-tallet. Tatt i betraktning dets enkelhet, var denne typen analyser sannsynligvis i bruk en tid før det også. I deres papir fra mars 2005 med tittelen "Market P / E Ratio: Stock Returns, Earnings and Mean Reversion", kommenterte Robert Weigand og Robert Irons at empiriske bevis tyder på at investorer begynte å bruke Fed-modellen på 1960-tallet rett etter at Myron Gordon beskrev utbyttediskonteringsmodell i sædoppgaven "Utbytte, inntjening og aksjekurser" i 1959.
Bruke modellen
Fed-modellen evaluerer om prisen som er betalt for de mer risikable kontantstrømmene opptjent fra aksjer er passende ved å sammenligne forventede avkastningstiltak for hver eiendel: YTM for obligasjoner og E 1 / P S for aksjer.
Denne analysen gjøres vanligvis ved å se på forskjellen mellom de to forventede avkastningene. Verdien av spredningen mellom (E 1 / P S) - Y B indikerer omfanget av feilpriser mellom de to eiendelene. Generelt, jo større spredning, jo billigere er aksjene i forhold til obligasjoner og omvendt. Denne verdsettelsen antyder at et fallende obligasjonsrente dikterer et fallende inntjeningsrente, noe som til slutt vil føre til høyere aksjekurser. Det vil si at P bør stige for en gitt E1 når obligasjonsrentene er under aksjeutbyttet.
Noen ganger hevder finansmarkedet uforsiktige (eller ignorant) at aksjer er undervurdert i henhold til Fed-modellen (eller rentene). Selv om dette er en sann uttalelse, er den uforsiktig fordi den innebærer at aksjekursene vil gå høyere. Den riktige tolkningen av en sammenligning mellom aksjeutbytte og obligasjonsrente er ikke at aksjer er billige eller dyre, men at aksjer er billige eller dyre i forhold til obligasjoner. Det kan være at aksjer er dyre og priset for å levere avkastning under gjennomsnittlig langsiktig avkastning, men obligasjoner er enda dyrere og priset for å levere avkastning langt under gjennomsnittlig langsiktig avkastning.
Det kan være mulig at aksjer kontinuerlig kan undervurderes i henhold til Fed-modellen mens aksjekursene faller fra dagens nivå.
Observasjonelle utfordringer
Motstand mot Fed-modellen har vært basert på både empiri, observasjonsbevis og teoretiske mangler. Til å begynne med, selv om aksje- og langsiktige obligasjonsrenter ser ut til å være korrelert fra 1960-tallet og fremover, ser de ut til å være langt fra korrelert før 1960-tallet.
Det kan også være statistiske problemer med måten Fed-modellen er beregnet på. Opprinnelig ble statistisk analyse utført ved bruk av vanlig minste-kvadraters regresjon, men obligasjons- og aksjeutbytte kan virke samintegrert, noe som vil kreve en annen metode for statistisk analyse. Javier Estrada skrev et papir i 2006 kalt "Fed-modellen: De dårlige, de verre og stygge" der han så på de empiriske bevisene ved å bruke den mer passende samintegrasjonsmetodikken. Konklusjonene hans antyder at Fed-modellen kanskje ikke er like god til et verktøy som opprinnelig trodde.
Teoretiske utfordringer
Motstandere av Fed-modellen utgjør også interessante og gyldige utfordringer for dens teoretiske sunnhet. Bekymringer oppstår ved å sammenligne aksjeutbytte og obligasjonsrenter fordi YB er den interne renten (IRR) for en obligasjon og nøyaktig representerer forventet avkastning på obligasjoner. Husk at IRR legger til grunn at alle kuponger som er betalt i løpet av obligasjonens levetid blir reinvestert ved Y B, mens E 1 / P S ikke nødvendigvis er IRR for en aksje og ikke alltid representerer forventet avkastning på aksjer.
Videre er E 1 / P S en reell (inflasjonsjustert) forventet avkastning mens YB er en nominell (ujustert) avkastning. Denne forskjellen fører til et sammenbrudd i forventet avkastningssammenligning.
Motstanderne hevder at inflasjonen ikke påvirker aksjene på samme måte som den påvirker obligasjoner. Inflasjon antas vanligvis å overføres til aksjeeiere via inntjening, men kuponger til obligasjonseiere er faste. Så når obligasjonsrenten stiger på grunn av inflasjon, påvirkes ikke P S fordi inntektene stiger med et beløp som motvirker denne økningen i diskonteringsrenten. Kort sagt, E 1 / P S er en reell forventet avkastning og Y B er en nominell forventet avkastning. I perioder med høy inflasjon vil Fed-modellen således feil argumentere for et høyt aksjeutbytte og deprimere aksjekursene, og i perioder med lav inflasjon vil den feilaktig argumentere for lave aksjeutbytter og øke aksjekursene.
Ovennevnte omstendighet kalles illusjonen av inflasjon, som Franco Modigliani og Richard A. Cohn presenterte i deres papir fra 1979 "Inflasjon, rasjonell verdsetting og markedet." Dessverre er ikke inflasjons illusjonen så lett å påvise som den ser ut når man arbeider med bedriftens inntjening. Noen studier har vist at mye inflasjon går over til inntjeningen, mens andre har vist det motsatte.
Bunnlinjen
Fed-modellen er kanskje ikke et effektivt investeringsverktøy. Én ting er imidlertid sikker: Hvis en investor vurderer aksjer som er virkelige eiendeler som gir inflasjon til inntjening, kan de ikke logisk investere kapitalen sin basert på Fed-modellen.
