Porteføljeimmunisering kontra kontantstrømmatching: en oversikt
Hver gang vi snakker om tilnærmingen til kapitalforvaltningsportefølje (ALM), kommer konseptene immunisering og kontantstrøm-samsvar inn. I porteføljestyring er immunisering og kontantstrøm-matching to typer dedikasjonsstrategier.
Når en portefølje er konstruert med det formål å finansiere spesifikke fremtidige forpliktelser, er det en risiko for at porteføljens verdi ikke oppfyller målverdien når forpliktelsene forfaller. Porteføljeimmunisering er nettopp strategien for å overvinne og minimere denne risikoen.
Viktige takeaways
- Porteføljeimmunisering og kontantstrøm matching er to typer dedikasjonsstrategier for å ivareta finansieringen av forpliktelser når forfall. Immunisering har som mål å balansere de motsatte virkningene rentene har på prisavkastning og reinvestering av en kupongobligasjon. En immuniseringsstrategi med flere ansvarsområder lønner seg bedre når renteforskyvningene ikke er for vilkårlige. Kassestrømstemming avhenger av tilgjengeligheten av verdipapirer med bestemte oppdragsgivere, kuponger og løpetid for å fungere effektivt.
Porteføljeimmunisering
Enkelt sagt, for å immunisere en portefølje, må vi matche varigheten av porteføljeeiendeler med varigheten av fremtidige forpliktelser. For å forstå, la oss se på avveiningen mellom prisrisiko og reinvesteringsrisiko i sammenheng med en renteportefølje. Det er et omvendt forhold mellom prisrisiko (avkastning) og reinvesteringsrisiko (avkastning).
Når rentene øker, faller prisen på en kupongobligasjon, mens avkastningen på kupongen på nytt investeres. Målet med immunisering er å etablere en portefølje der disse to komponentene i totalavkastning - prisavkastning og reinvesteringsavkastning (kuponger er konstant) - nøyaktig oppveies av hverandre i tilfelle et parallelt renteskifte når porteføljen er satt opp. Dette oppnås ved å passe porteføljens varighet til den fremtidige forpliktelsens investeringshorisont.
La oss vurdere et toårig obligasjonslån med 6% kupong som skal betales halvårlig og som selges til pålydende 1 000 dollar, og gir 6%. Investorens tidshorisont for en slik obligasjon er ett år - det vil si varigheten av fremtidig ansvar.
Varigheten (se Macaulay-varighet) for denne obligasjonen er 1, 91 år.
Beløpet som trengs etter ett år for å finansiere dette ansvaret er:
1000 * (1 + 0, 06 / 2) 2 = 1060, 90
La oss nå se på tre forskjellige scenarier som involverer variasjoner i rentene rett etter at obligasjonen er kjøpt. Scenario 1 tilsvarer ingen endring i frekvenser, mens det i Scenario 2 og 3 er priser på henholdsvis 8% og 4%.
For å oppnå en immunisert avkastning på 6% over horisontperioden på ett år, må varigheten av obligasjonen eller porteføljen av obligasjoner settes til 1. Når varighetene samsvarer, utlignes avkastningen av pris og reinvestering hverandre slik at der er ingen netto endring i totalavkastning.
I tilfellet over var obligasjonens varighet 1, 91 i motsetning til gjeldsvarigheten 1, 0 og følgelig varierte porteføljeavkastningen (kolonne 6) med renteskiftene (kolonne 1). Derfor er det avgjørende at porteføljens varighet forblir matchet med ansvarsvarigheten til enhver tid som det første trinnet for å oppnå immunisering.
Ovennevnte tilfelle kalles ofte klassisk immunforsvar med én periode. Imidlertid, når en investor må finansiere en strøm av fremtidige forpliktelser, utvides denne tilnærmingen til å omfatte flere andre betingelser som må være oppfylt for å oppnå en immunisering med flere forpliktelser.
Fong og Vasicek (1984) identifiserte disse forholdene som følger:
- Nåverdien av eiendeler skal være lik nåverdien av forpliktelsene. (Se video: Forståelse av netto nåverdi) Porteføljens varighet skal være lik gjeldsforpliktelsen. Varigheten av individuelle obligasjoner i porteføljen må ha et spennvidde som strekker seg utover varigheten av individuelle forpliktelser, noe som betyr at porteføljen må inneholde individuelle obligasjoner som hver har en varighet som er mindre enn den for det første erstatningsansvaret og en varighet som er større enn den for det siste ansvaret.
Man må huske på at disse forholdene sikrer en immunisert avkastningshastighet bare i tilfelle en parallell hastighetsforskyvning. Hvis rentene skiftes på vilkårlig måte, noe som for det meste er tilfelle i den virkelige verden, kan teknikker som optimalisering og lineær programmering brukes til å konstruere en immunforsvarlig portefølje med minst risiko. (For relatert lesing, se artikkelen: Topp 4 strategier for å forvalte en obligasjonsportefølje .)
Kontantstrømming
Kontantstrøm matching er en annen dedikasjonsstrategi, men er relativt enkel å forstå. Som nevnt ovenfor, er det en strøm av forpliktelser som skal finansieres med bestemte tidsintervaller. For å oppnå dette benytter en kontantstrøm matching strategi kontantstrømmer fra hovedstol og kupongbetalinger på forskjellige obligasjoner som er valgt slik at den totale kontantstrømmen nøyaktig samsvarer med gjeldsbeløpene. Dette forstås best med et eksempel.
Tabellen over viser en ansvarsstrøm i fire år. For å finansiere disse forpliktelsene med kontantstrøm matching, begynner vi med å finansiere det siste forpliktelsen med en fire årig 10.000 dollar pålydende obligasjon med årlige kupongbetalinger på $ 1000 (rad C4). Hoved- og kupongbetalingene tilfredsstiller tilsammen ansvaret på 11 000 dollar ved år fire.
Deretter ser vi på det nest siste ansvaret, Ansvar 3 på $ 8000, og finansierer det med et tre år 6 700 dollar pålydende obligasjoner med årlige kupongbetalinger på $ 300. Deretter ser vi på Ansvar 2 på $ 9000 og finansierer det med et to år 7.000 dollar pålydende obligasjon med årlige kupongbetalinger på $ 700. Til slutt, ved å investere i et ettårig nullkupongobligasjon med en pålydende verdi av $ 3000, kan vi finansiere ansvar 1 på $ 5000.
Dette er selvfølgelig et forenklet eksempel, og det er flere utfordringer i forsøket på kontantstrøm som samsvarer med en gjeldsstrøm i den virkelige verden. For det første er det ikke sikkert at obligasjonene med pålydende pålydende verdi og kupongbetaling er tilgjengelige. For det andre kan det være overskuddsmidler tilgjengelig før et forfall forfaller, og disse overskytende midler må reinvesteres til en konservativ kortsiktig rente. Dette fører til en viss reinvesteringsrisiko i en strategi for samsvar med kontantstrømmer. Igjen kan lineære programmeringsteknikker brukes til å velge et sett obligasjoner i en gitt kontekst for å skape en minimum kontantstrømkamp for reinvestering.
Spesielle hensyn
I en ideell verden der man hadde tilgang til alle slags verdipapirer som tilbyr et bredt spekter av pålydende verdier - kuponger og løpetid - ville en kontantstrøm-samsvarende strategi skape et perfekt samsvar mellom flyten av kontanter og forpliktelser og fullstendig eliminere enhver reinvesteringsrisiko eller kontantstrøm matcher risiko. Imidlertid eksisterer idealet sjelden i noe virkelighetsnært scenario, og derfor er det vanskelig å oppnå en kontantstrøm-samsvarende strategi uten en betydelig avveining når det gjelder høyere kontante investeringer og overskytende kontantbeholdning som blir reinvestert til meget konservative priser.
I samsvar med kontantstrømmer må kontantstrømmer være tilgjengelige før et forfall forfaller, mens ved flere immuniseringer blir forpliktelser finansiert fra kontantstrømmer som er avledet fra portefølje-balansering på grunnlag av dollarvarigheter. I denne forbindelse er en immuniseringsstrategi med flere ansvarsområder generelt bedre enn kontantstrøm-samsvar.
I spesifikke tilfeller der forpliktelsesbeløpene og kontantstrømmene kan tilpasses rimelig over tidshorisonten uten mye reinvesteringsrisiko, kan imidlertid en kontantstrømmatchingsstrategi foretrekkes for dens enkelhet. I noen tilfeller er det til og med mulig å kombinere de to strategiene i det som kalles kombinasjonsmatching, der porteføljens eiendeler og forpliktelser ikke bare er varighetskompatert for hele tidshorisonten, men også kontantstrømmen samsvarer med de første årene.
